Horizonte Q1│2023 - Anleihen
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Auf den Punkt
Bei sicheren Staatsanleihen rechnen wir mit einer deutlichen regionalen Differenzierung – klare Vorteile für die USA.
Europäische Unternehmensanleihen: Wir erhöhen unsere Übergewichtung und bauen das Nachrangsegment auf.
Schwellenländeranleihen: Lokalwährungspapiere und ausgewählte Staaten im Hochzinssegment sind unsere Favoriten.
Auf Schatten folgt Licht
Für alle Segmente des Anleihemarktes erwies sich 2022 als Annus horribilis – hartnäckige Inflation, Renditeanstiege, erhöhte Volatilität und vor dem Hintergrund der nahenden Rezession anziehende Risikoprämien bescherten den Anlegern spürbare Verluste. Diese Entwicklung mündet mit Blick nach vorn allerdings in eine eindeutig positive Botschaft: Der Zins ist zurück, und mit Anleihen kann wieder Geld verdient werden. Wo genau wir die attraktivsten Opportunitäten sehen, zeigen wir im Folgenden.
Staatsanleihen: Differenzierung kann sich lohnen
Nachdem 2022 sowohl dies- als auch jenseits des Atlantiks zweistellige Verluste in sicheren Staatsanleihen mit zehnjähriger Laufzeit zu verzeichnen waren, rechnen wir für die kommenden Monate mit einem regional heterogenen Verlauf. Ein wesentlicher Grund hierfür ist, dass die Inflation ihren Höhepunkt in den USA bereits überschritten haben dürfte, während in Europa der Gipfel noch bevorsteht. Infolgedessen wird sich die geldpolitische Dynamik zwischen den Währungsräumen unterscheiden. Während die Fed ihren Leitzins bereits in der ersten Jahreshälfte auf 5,25% anheben, dann aber im zweiten Halbjahr wieder senken dürfte, erwarten wir von der EZB bis Jahresmitte zwei Schritte à 50 Basispunkte, ohne dass sie ihren Hauptrefinanzierungssatz in der Folge wieder herabsetzt. Für das Segment der zehnjährigen Staatsanleihen bedeutet dies bis Ende 2023 wieder sinkende Renditen in den USA, bei deutschen Bundesanleihen jedoch das Gegenteil. Zusammen mit der höheren laufenden Verzinsung ergibt sich somit ein klarer Attraktivitätsvorteil für US-Staatspapiere. Euro-Anleger sollten in ihrem diesbezüglichen Vergleichskalkül allerdings die mögliche Wechselkursänderung oder Absicherungskosten berücksichtigen – wir erwarten, dass der US-Dollar 2023 etwas an Wert verliert.
Sichere Staatsanleihen: USA haben die Nase deutlich vorn
Vergangene und erwartete Wertentwicklung 10-jähriger Staatsanleihen, Gesamteffekt aus Rendite-/Kursveränderung, Kuponertrag und Roll-down-Effekt
Europäische Unternehmensanleihen mit Aussicht auf positives Jahr
Europäische Unternehmensanleihen des Investmentgrade-Segments bieten mit aktuell 3,6% endlich wieder eine auskömmliche Verzinsung, wie wir sie in dieser Höhe zuletzt 2012 gesehen haben. Selbst im Falle kurzfristig moderater Renditeanstiege sollte auf Jahressicht eine absolut positive Entwicklung erzielt werden können. Trotz zweieinhalb Jahren Corona-Pandemie, hoher Energiepreise und inflationsbedingten Kostendrucks präsentieren sich die Unternehmensbilanzen aufgeräumt und robust. Dementsprechend sind aktuell nur wenige Ausfälle und Rating-Herabstufungen zu beobachten. Bis vor einigen Wochen hatten wir uns dennoch gegen ein ausgeprägtes Übergewicht entschieden. Sowohl ein ruckeliger Neustart an den Neuemissionsmärkten als auch ein anhaltend negativer Trend bei den Kapitalflüssen bargen Rückschlagpotenzial. Beide Faktoren hellen sich über die letzten Wochen spürbar auf: Neue Transaktionen wecken größeres Anlegerinteresse, und selbst vermeintlich riskantere Unternehmen finden wieder den Weg an die Märkte. Bei den Fondsflüssen (siehe Grafik unten links) lässt sich sowohl für den Investmentgrade- als auch den Hochzinsbereich eine nachhaltige Stabilisierung erkennen. Dementsprechend sind wir für Unternehmensanleihen konstruktiver gestimmt und haben jüngst unser Übergewicht erhöht. Unverändert bevorzugen wir Finanzanleihen und trauen uns bei Banken und Versicherungen guter Qualität Nachrangpositionen zu.
Prognosen: Leitzinsen und Staatsanleiherenditen (in %)
Berenberg- und Konsensprognose im Vergleich, Werte zum Jahresende 2022 und zur Jahresmitte 2023
Schwellenländeranleihen: Lokalwährungen unverändert präferiert
Die Erholung von Schwellenländeranleihen im vierten Quartal war durch das Hartwährungssegment bei Staatspapieren getrieben, das zuvor allerdings auch die stärksten Kursabschläge zu verzeichnen hatte. Ungeachtet dieser Bewegung sowie wieder gesunkener US-Renditen und Risikoaufschläge hat es für eine absolut positive Wertentwicklung im Jahr 2022 jedoch nicht gereicht. Der Grad der Risikoaversion ist noch immer erhöht und ungleichmäßig verteilt – sowohl auf Länderebene als auch zwischen Staats- und Unternehmensanleihen in Hartwährung bzw. Staatspapieren in Lokalwährung. Der letztgenannte und von uns bereits in der Vergangenheit favorisierte Bereich konnte sich auf Jahressicht positiv von seinem Pendant in Hartwährung abheben. Für den Beginn des neuen Jahres erwarten wir, dass die aktive Positionierung in der Währungskomponente aufgrund bereits stark gestiegener lokaler Renditen etwas an Bedeutung abnimmt. Wenn in vielen Schwellenländern die Leitzinserhöhungszyklen auslaufen und die Inflationserwartungen ihren Höhepunkt erreicht haben werden, wird die laufende Rendite mittelfristig noch stärker an Bedeutung gewinnen – insofern halten wir an einer sukzessiven Erhöhung der Duration bei Lokalwährungsanleihen fest. Aus markttechnischer Sicht stimmt uns die mittlerweile niedrige Investorenpositionierung positiv. Wir sehen den größten Teil der durch die Marktverwerfungen in 2022 verursachten Kapitalabflüsse als hinter uns liegend. Auch die Risikoaufschläge sind trotz der jüngsten Erholungsbewegung noch auf attraktiven Niveaus. Ein Einstieg insbesondere in Länder im Hochzinsbereich mit wenig Sensitivität gegenüber US-Renditen und nur geringen über die kommenden ein bis zwei Jahre ausstehenden Verbindlichkeiten erscheint lohnenswert. Zu guter Letzt sollte die allgemeine Emissionstätigkeit trotz saisonal bedingt höherer Aktivität im ersten Quartal überschaubar bleiben, was die Anlageklasse zusätzlich unterstützt.
Euro-Unternehmensanleihen: Kapitalabflüsse aus Fonds gestoppt
Die „Flows“ im Investmentgrade(IG)- und im Hochzins(HY)-Segment haben sich seit dem Sommer bzw. seit Beginn des vierten Quartals stabilisiert
Prognosen: Leitzinsen und Staatsanleiherenditen (in %)
Berenberg- und Konsensprognose im Vergleich, Werte zum Jahresende 2022 und zur Jahresmitte 2023
Fazit: Die Rückkehr des Zinses schafft Opportunitäten
Staatsanleihen hoher Bonität betrachten wir regional differenziert und sehen in jeweils lokaler Währung klare Vorteile für US- gegenüber deutschen Bundespapieren. Unternehmensanleihen sind auf inzwischen erhöhten Renditeniveaus sowohl im Investmentgrade- als auch im Hochzinssegment wieder attraktiv geworden, insbesondere mögen wir den Finanzsektor und nachrangige Emissionen erstklassiger Schuldner. In Schwellenländern schließlich bevorzugen wir erneut das Lokalwährungssegment und finden den Einstieg in ausgewählte Hochzinsländer interessant.
Autoren
Martin Mayer
Bei Berenberg ist er seit November 2009 als Senior Portfoliomanager mitverantwortlich für die Renten- und Stiftungsstrategie der privaten Vermögensverwaltung sowie für individuelle Multi Asset-Spezialmandate mit defensivem Schwerpunkt. Nach seiner Ausbildung zum Betriebswirt (Wirtschaftsakademie) und seinem Studium zum Dipl.-Volkswirt (Universität Hamburg) trat er 1998 in die Vermögensverwaltung der Deutschen Bank ein. Dort betreute er bis 2008 individuelle Kundenportfolios für das Private Wealth Management und absolvierte 2001/2002 eine Weiterbildung zum CEFA-Investmentanalysten/DVFA. Im Sommer 2008 wechselte Mayer zur HSH Nordbank und fungierte dort als stellvertretender Leiter des Portfoliomanagements.
Martin Mayer
Senior Portfoliomanager Multi Asset
Christian Bettinger
Christian Bettinger ist seit Juni 2009 im Unternehmen. Als Fondsmanager des Publikumsfonds Berenberg Euro Bonds und Berenberg Credit Opportunities ist er im Bereich Multi Asset Fixed Income verantwortlich für die Selektion von Unternehmensanleihen. Er absolvierte eine Ausbildung zum Bankkaufmann und anschließend das Studium der Betriebswirtschaftslehre an der Katholischen Universität Eichstätt-Ingolstadt. In 2010 wurde der Dipl.-Kfm. vorzeitig aus dem Berenberg Trainee-Programm als Fondsmanager mit den Schwerpunkten Derivate und Renten übernommen. Bettinger ist CFA Charterholder, Certified Financial Engineer (CFE) und zugelassener Eurex-Händler
Christian Bettinger
Leiter Fixed Income Euro Flexibel
Robert Reichle
Robert Reichle, CFA, CQF ist seit Januar 2010 im Berenberg Asset Management als Portfolio Manager tätig und leitet den Bereich Global- und Emerging Markets. Dabei verantwortet er insbesondere die Entwicklung und Optimierung von Modellen im Rahmen der Selektion von Emerging Markets Anleihen sowie globaler Staatsanleihen. Reichle ist seit 2004 in der Finanzdienstleistungsbranche tätig. Bevor er zu Berenberg kam war er als Senior Strategist und Portfoliomanager bei Payden & Rygel Investment Management in Los Angeles beschäftigt. Zuvor arbeitete er als Emerging Market External Debt und CDS Händler bei der WestLB in London. Der Diplom-Wirtschaftswissenschaftler ist Chartered Financial Analyst (CFA) und besitzt das Certificate in Quantitative Finance (CQF). Er ist Eurex Börsenhändler und FSA approved person und verfügt darüber hinaus über einen Master in internationaler Volkswirtschaft von der Universität Pantheon-Sorbonne, Paris.
Robert Reichle
Leiter Fixed Income Global & Emerging Markets
